就中國經濟數據而言，最新公布的12月份財新中國製造業PMI數據顯示，降至50.5，較前值有所回落，而官方製造業PMI則僅略高於榮枯線，報50.1。
這兩個數據都反映出中國經濟復甦仍在持續，但力度不及市場預期。製造業活動雖然仍處於擴張區間，但擴張速度明顯放緩，特別是新訂單和出口訂單分項指數表現疲軟，反映內外需求仍有待改善。值得注意的是，非製造業商業活動指數（主要反映服務業）反彈至52.2，按月上升2.2個百分點，顯示服務業有所改善。
從細分數據來看，政策刺激效應正在逐步減弱。特別是在2024年9月24日政治局會議後，雖然各類刺激措施和企業為應對貿易摩擦而提前備貨的因素短暫提振了製造業，但效果並不持久。新出口訂單數據降至48.3，較上月微跌0.2個百分點，仍處於收縮區間，反映外需疲軟。
更值得關注的是出廠價格指數的表現。該指數下降了0.8個百分點，顯示企業在價格競爭中利潤持續受到擠壓。儘管整體訂單有所上升，但利潤下跌的現象表明，大多數企業仍陷入價格戰的困境，營收壓力巨大。
從工業企業利潤的角度來看，情況同樣不容樂觀。11月全國規模以上工業企業利潤同比下跌7.3%，已連續四個月處於下跌區間。2024年首11個月，工業企業實現利潤6.67萬億元，同比下跌4.7%，較前10個月跌幅擴大0.4個百分點。這反映出即便有諸多政策支持，企業基本面仍在惡化。
這種情況必然影響就業市場，因為企業盈利能力下降會限制其投資擴張能力，進而影響整體經濟活力。目前內地經濟可能正處於收縮壓力加大甚至衰退周期的初期，真正的挑戰可能要到2025年才會全面顯現。
當前的貨幣政策刺激措施效果有限，因為中國經濟面臨的是需要深層次改革的系統性問題。短期措施難以解決長期結構性問題，特別是在人口紅利消失、收入下降和房地產供應過剩等方面。
根據高盛報告，目前內地住宅庫存約為2023年全年銷售總額的8倍，如此龐大的庫存規模，即使政府採取貨幣寬鬆政策，也難以從根本上解決問題。
這些結構性問題將進一步加劇貧富差距，而單純依靠短期刺激措施可能無法有效應對這些深層次的經濟挑戰。未來經濟改革的重點應該放在如何解決這些根本性的結構問題上。
基於中國房地產市場的深度分析顯示，即使政府採取各種政策干預，市場仍面臨諸多結構性挑戰。當前的主要問題在於，無論政府如何出台政策，最終房屋都需要售予普通居民。然而，在目前經濟形勢下，由於企業盈利下降導致經濟活力減弱，普通居民的購房能力正在持續惡化。
更為關鍵的是，隨著人口紅利消失，購房人群正在逐漸萎縮。除了必要的剛性需求外，要扭轉房地產市場當前的下跌趨勢將十分困難，更遑論重現過去持續上漲的景況。在人口紅利消失、收入下降和房地產供應過剩等多重因素影響下，房地產作為中國居民最重要的資產儲值方式，其地位正在發生改變。
展望未來，普通民眾可能會更加傾向於減債、儲蓄等保守理財方式。在這種情況下，中國經濟的增長點將變得極其有限。雖然服務業可能會因擴大內需政策而有所改善，但要形成長期穩定的經濟增長動能仍然困難。只有真正轉向以消費為主導的經濟模式，才可能實現長期可持續的經濟增長。
在這種困局下，未來幾年的投資主題可能會圍繞如何突破這些發展瓶頸。具有出海概念、適應消費習慣變遷，或提供高性價比產品的企業可能會表現較好，如小米(1810)、攜程(9961)、美團(3690)等。這些企業能在經濟下行壓力下仍保持競爭力。
轉向美股市場，2024年最後一個交易日表現疲軟，出現了自1966年以來首次年底連續四日下跌的情況。儘管如此，2024年整體仍是一個超級牛市年份。標普500指數全年上漲23%，實現連續兩年超過20%的漲幅，累計兩年漲幅超過50%，創下自1997年至1998年以來的最佳兩年表現。
科技股表現最為出色，全年上漲28%。雖然自7月以來半導體板塊表現轉弱，但費城半導體指數全年仍上漲近20%。道瓊斯指數全年上漲12.8%，納斯達克指數上漲10%。自2020年以來，標普500指數已累計上漲80%，創下歷史性漲幅。
值得注意的是，進入2025年，市場看多情緒明顯增強。做多ETF相對做空ETF的資產比例超過100倍，過去八週這一比率翻倍。流入做多ETF的資金創下自2021年以來的新高，反映投資者對美股市場保持樂觀態度。
深入分析美股市場動態，做多ETF的資產規模已達到1,200億美元的歷史新高，反映市場看多情緒高漲。然而，這種極度樂觀的市場情緒需要謹慎對待。
回顧2020年至2021年間，當時也曾出現類似的高度樂觀預期，但隨後標普500指數卻出現顯著回調。2021年的跌幅甚至創下自2008年以來的最大跌幅，也是自2009年以來的第三個空頭市場。
從市場情緒指標來看，自2024年12月以來，標普500指數的風險溢價指數已上升2.5%至41%。這種普遍樂觀的市場情緒往往可能成為一個反向指標，從市場情緒（Sentiment）角度來看，需要保持警惕。
徐立言
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