中國鐵塔(00788.HK)公布首季業績，期內純利大升近2.4倍至12.8億人民幣，EBITDA亦按年升34%，今日股價再破頂抽高，盤中曾高見2.24元曾升逾6%，券商摩根士丹利則指鐵塔季績勝預期，佳績可令市場增強對其結構性增長投資主題的信心，料可續獲市場重估。然而，瑞銀指鐵塔首季純利大升，相信是減省利息成本(料稅前減省約5億人民幣)所致，EBITDA升34%認為是受益於會計變更影響，該行料其核心增長為逾8%，估計第二季業績或難以延續上季表現。
內地政府今年來多次揚言要加快5G商用部署，年中5G商用終端有望面世，令5G概念備受追捧，中國鐵塔作為內地最大通信鐵塔基礎設施服務提供商，未來業務透明度較高，該股於去年底起股價開展升浪，今年以來股價已累升近五成。
然而，由於三大中資電訊商今年資本開支仍處低谷，料至2020年資本開支才會明顯上升，有投資者關注中國鐵塔市盈率估值明顯高於其他內地電訊股，按高盛早前報告指鐵塔今明兩年預測市盈率已各為逾50倍及39倍，但較國際鐵塔公司同業估值其實相當(綜合全球十間主要鐵塔公司今明兩年預測(平均)市盈率各為62倍及近45倍)(可參見《專題》高盛對中國鐵塔(00788.HK)與國際同業估值比較(表))。而本網綜合20間券商對鐵塔投資評級，有13間券商予「買入」、「增持」或「跑贏大市」評級，有2間券商(德銀及大和)予「沽售」評級。
【5G下半年商用 明年基站大增】
全球將加緊投資5G，據全球行動通訊系統協會(GSMA)預料全球部署5G資本開支，由2018年410億美元，至2020年會增加至1,230億美元，複合增長率達73%。華為輪值董事長胡厚崑本月中曾表示該公司目前在全球取得40份5G合同，料至2025年將建立650萬個5G基站，全球將有28億5G用家，覆蓋世界58%人口。
匯豐環球研究本月初報告表示，中國將於2020年開啟5G商用服務，5G資本開支周期亦會開始，料新一輪電訊業資本開支將會明顯提升。該行估計，雖然中資電訊商於2019年資本開支仍處於低谷，但估計至2020年資本開支可按年升34%，投資額升至4,030億人民幣，並料2021年及2022年電訊業資本開支將分別按年回落12%及11%。該行預期，中國5G基站至2019年增加11.6萬個，2020年增加117.5萬個、2021年及2022年每年各增100萬個及85萬個，估計至2024年中國5G基站總計共439.8萬個。
【市盈率高企 與國際同業近】
中國鐵塔若按預測市盈率作估值，被部份市場人士指屬偏高水平，本網綜合16間券商對中國鐵塔於2019年至2021年每股盈利預測(中位數)按年各升70.4%、64%及24%。同時綜合逾10間券商對中國鐵塔於2019年至2021年EBITDA預測中位數按年分別增長9.2%、11%及10.9%。
但若按國際鐵塔公司以企業價值倍數(EV/EBITDA)計，按高盛上周四(11日)報告列出中國鐵塔與國際同業估值比較，中國鐵塔當時估值相當預測2020年EV/EBITDA為8.2倍，低於美國主要上市鐵塔公司美國鐵塔(American Tower)、冠城國際(Crown Castle)及SBA通訊當時預測2020年EV/EBITDA分別為22.6倍、21.2倍及21.2倍。
高盛對中國鐵塔2018至2020年期間EBITDA複合增長率預測為8%，對比美國三大同業美國鐵塔、冠城國際及SBA通訊2018至2020年期間EBITDA複合增長率預測分別為-0.1%、5.7%及6.4%；若對比該行綜合10間全球主要鐵塔公司2018至2020年EBITDA複合增長率預測的中位數為5.8%；該行亦列出10間全球主要鐵塔公司預測2020年EV/EBITDA平均值為15.3倍。
【價格彈性遜美同業 EBITDA率處同業中游水平】
若從企業價值倍數(EV/EBITDA)計，中國鐵塔估值較美國三大同業便宜，但光大證券去年12月報告指出，美國鐵塔公司享受較高EV/EBITDA估值溢價，主要因其以REITS形式上市，每年應稅收入中至少90%以股息形式發放予股東，投資者因此享受穩定高水平投資回報率。
此外，中國鐵塔的租約機制與美國、印度市場的定價方法基本相同，但光大證券指，關鍵是定價指標、合約穩定性等方面有所不同，美國同業採取市場定價及成本加成結合的方式收費，基本租金每年上調2.5%至3%。但中國鐵塔的維修費及場地費每年按通脹率調整，價格彈性及成本轉嫁能力相對有限。
而中國鐵塔首季業績指，假設沒有採用國際財務報告準則第16號，可比口徑EBITDA率為58.3%。按光大證報報告指，由於鐵塔租賃服務為資產、資金密集型行業，鐵塔公司若想實現站址資產擴張，往往需要大額融資以支撐自身資本投入，因此折舊攤銷及利息支出將制約公司短期業務表現，而EBITDA利潤率成為反映公司中長期盈利能力更合理指標。對比美國鐵塔去年經調整EBITDA率為63%、印度鐵塔公司Bharti Infratel去年EBITDA率則為48.1%。(ta-fc/w/t)~
阿思達克財經新聞
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