近日，上海小方製藥股份有限公司（以下簡稱“小方製藥”）的IPO申請獲得了滬市主板的受理，國信證券為其保薦機構。
小方製藥成立於1993年，一直以來主要從事外用藥的研發、生產和銷售，2002年創立“信龍”商標。
本次衝刺A股，公司擬募集13.43億元，用於“外用藥生產基地新建項目”、“研發中心建設及新產品開發項目”、“營銷體系建設及品牌推廣項目”以及“補充流動資金”。
募集資金用途，圖源：招股書
截至目前，公司的控股股東為香港運佳，其持有公司78.40%股份，實際控制人為方之光、魯愛萍，二人合計控制公司81.76%股份。
值得注意的是，大型藥品零售企業老百姓以及本次IPO的保薦機構旗下的國信資本於2021年9月入股了小方製藥，分別佔股2%。
公司股權結構，圖源：招股書
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盈利能力疲軟
小方製藥的產品主要為外用藥，涵蓋消化類、皮膚類和五官類等細分領域，目前公司共擁有藥品批文63 個，其中 12 個國家基本藥物品規，28 個國家醫保品種。
公司主打產品為消化類的開塞露和皮膚類的爐甘石洗劑，報吿期內，這兩類產品收入佔主營業務收入的比例將近7成，其中開塞露被列入國家發展改革委定價範圍內的低價藥品清單。
公司主要產品的銷售情況，圖源：招股書
那麼，這兩類產品的市場環境是怎樣的呢？
首先，開塞露屬於導泄類藥物，主要是用於緩解便祕症狀，2016-2021年我國公立醫院和實體藥店整體開塞露的銷售額由4.1億元增至9.08億元，年複合增速約14.17%。
圖源：招股書
數據顯示，近三年小方製藥的開塞露市場份額分別為19.93%、17.57%和16.06%，雖在行業內排名第一，但其佔比逐年下滑，排名緊隨其後的有一康製藥、福元醫藥、廣東恆健、遂昌惠康等，2021年市場份額分別為8.97%、7.68%、7.68%和6.55%。
開塞露市場競爭格局，圖源：招股書
再來看爐甘石洗劑，其主要用於急性瘙癢性皮膚病，如濕疹和痱子等。2016-2021年我國公立醫院和實體藥店整體爐甘石洗劑銷售額由0.6億元增至2.23億元，年複合增速高達24.31%。
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小方製藥在爐甘石洗劑領域同樣排名第一，市場份額在44%左右。
爐甘石洗劑市場競爭格局，圖源：招股書
雖然公司主要產品在細分市場具有一定的地位，但如果競爭對手未來推出更具療效優勢或性價比優勢的產品，而公司不能持續維持競爭優勢，將會對公司市場份額、經營業績和財務狀況產生不利影響。
整體業績方面，公司分別於報吿期內實現營收3.4億元、3.61億元和4.02億元，對應的歸母淨利潤分別為1.42億元、1.6億元和1.26億元，2021年由於支付了4360萬元股份費用，導致公司利潤大幅下滑。
公司利潤表主要數據，圖源：招股書
公司毛利率也有所下滑，期間內分別為65.09%、63.23%和 63.31%，可見其盈利能力略顯疲軟。不過，隨着一致性評審、集中採購、兩票制等政策的推進，醫藥企業毛利率下降是行業普遍的現象，好在相較於同行業可比公司平均水平，小方製藥的下滑幅度較小。
公司主營業務毛利率情況，圖源：招股書
公司毛利率與可比公司的對比情況，圖源：招股書
小方製藥表示，由於目前公司產品種類尚未被納入“帶量採購”採購品種目錄，因此集採對公司的影響較小。不過，未來若行業競爭加劇，公司產品競爭力出現下降，導致產品銷售價格降低，則公司或將面臨毛利率下滑的風險。
2
償債能力下降
由於一方製藥的產品歷史較久，具有一定的知曉度，因此公司在銷售過程中學術推廣較少，通常採取配送型經銷模式+直銷模式，如此一來，減少了大量的銷售費用支出。公司的經銷商主要包括九州通、國藥集團、上藥集團、華潤醫藥等醫藥流通企業；直接客户則主要為海王星辰、老百姓、益豐藥房、叮噹快藥、一心堂、國大藥房、漱玉平民等大型連鎖藥房。
報吿期內，公司來自前五大客户的銷售收入佔比分別為54.83%、57.02%和60.76%，集中度較高，不過客户結構較為穩定。
前五大客户的銷售情況，圖源：招股書
另外可以注意到，小方製藥的償債能力正在下降。報吿期各期末，公司流動比率由4.10倍降至2.10倍，速動比率由3.36倍降至1.76倍，同時母公司資產負債率由23.07%上升至40.65%。相較於2021年同行業平均水平（流動比率2.76倍、速動比率2.35倍、資產負債率30.49%），無論從短期償債還是長期償債能力上來看，公司仍需繼續改善。
公司主要償債能力指標，圖源：招股書
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結語
基本面上，一方製藥業績呈現“增收不增利”的局面，這背後則是行業競爭加劇、產品價格下降以及市場份額被蠶食等多重因素的影響，儘管目前公司還未受到集採政策的影響，缺乏盈利成長性終將被超越。